หมวดหมู่: บริษัทจดทะเบียน

FITCH12 2ฟิทช์ ปรับลดอันดับเครดิต บมจ. สยามฟิวเจอร์ ดีเวลอปเมนท์ เป็น BBB-(tha)แนวโน้มเครดิตเป็นลบ

      ฟิทช์ เรทติ้งส์-กรุงเทพฯ-18 พฤษภาคม 2563: บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัด ประกาศปรับลดอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) ของ บริษัท สยามฟิวเจอร์ ดีเวลอปเมนท์ จำกัด (มหาชน) หรือ SF และอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวหนี้ไม่มีหลักประกันและไม่ด้อยสิทธิของบริษัทฯ เป็น ‘BBB-(tha)’ จาก ‘BBB(tha)’ แนวโน้มเครดิตเป็นลบ ในขณะเดียวกัน ฟิทช์ประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะสั้น (National Short-term Rating) ของ SF ที่ ‘F3(tha)’

      การปรับลดอันดับเครดิต สะท้อนถึงการคาดการณ์ของฟิทช์ว่าอัตราส่วนหนี้สินของ SF จะเพิ่มสูงขึ้นอย่างมากจนเกินกว่าระดับที่สอดคล้องกับอันดับเครดิตที่ ‘BBB(tha)’ ในช่วงปี 2563-2564 เนื่องจากผลกระทบจากการระบาดของไวรัสโคโรนาที่มีต่อศูนย์การค้าของบริษัทฯ และการชะลอตัวลงของสภาพเศรษฐกิจ รวมถึงโครงสร้างต้นทุนของบริษัทฯ ที่มีค่าใช้จ่ายคงที่ที่ปรับลดได้ค่อนข้างยาก ประกอบกับแผนค่าใช้จ่ายลงทุนที่สูงในช่วงปี 2563-2565

      ฟิทช์ คาดว่าผลกระทบของโรคระบาดจะยังคงยืดเยื้อต่อไปในอีก 3-6 เดือนข้างหน้า แม้ว่าจะมีการผ่อนปรนมาตรการปิดร้านค้าต่างๆ ตั้งแต่ครึ่งหลังของเดือนพฤษภาคม และการกลับมาเปิดทำการของร้านค้าต่างๆ ที่ไม่ได้จำหน่ายหรือให้บริการสิ่งที่จำเป็นต่อการดำรงชีวิตประจำวัน เนื่องจากปริมาณสัญจรของลูกค้า น่าจะค่อยๆ ฟื้นตัวอย่างช้าๆ  ทำให้ร้านค้าต่างๆ อาจต้องอยู่ในสภาวะขาดทุนต่อเนื่องอีกระยะ

     โดยการฟื้นตัวของรายได้กลับสู่ระดับปกติอาจจะต้องใช้เวลา 18-24 เดือน อันดับเครดิตของ SF อาจถูกปรับลดลงอีก หากบริษัทฯ ไม่สามารถลดอัตราส่วนหนี้สินที่วัดจากอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO net leverage) ให้ลงมาอยู่ในระดับประมาณ 8 เท่าได้ภายในปี 2565

ปัจจัยที่มีผลต่ออันอับเครดิต

       อัตราส่วนหนี้สินเพิ่มสูงขึ้น: ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินของ SF ซึ่งวัดจาก FFO net leverage จะเพิ่มสูงขึ้นอย่างมากจนถึง 13 เท่าถึง 15 เท่า ในปี 2563-2564 และลดลงมาอยู่ที่ประมาณ 8 เท่าในปี 2565  การสร้างกระแสเงินสดของ SF ได้รับผลกระทบอย่างรุนแรงจากการปิดทำการของศูนย์การค้าประมาณ 2 เดือนในปี 2563  รวมถึงการฟื้นตัวของปริมาณสัญจรของลูกค้า ที่คาดว่าจะเป็นไปอย่างช้าๆ ในช่วงที่เหลือของปี 2563 ในขณะที่ SF  ยังคงต้องจ่ายค่าเช่าซึ่งเป็นส่วนประกอบหลักส่วนหนึ่งของต้นทุน ซึ่งไม่สามารถต่อรองกับเจ้าของที่ดินให้ลดลงได้มากนัก

     นอกจากนี้ SF ยังมีการจ่ายเงินปันผลในระดับสูงในเดือนเมษายน 2563 ซึ่งทำให้ SF มีความสามารถน้อยลงในการรองรับระดับของหนี้สินที่อาจจะเพิ่มหรือกระแสเงินสดรับจากการดำเนินงานที่อาจจะลดลง โดยที่ยังคงรักษาอัตราส่วนหนี้สินให้สอดคล้องกับอันดับเครดิตในปัจจุบันได้ ก่อนที่จะเผชิญกับสถานการณ์โรคระบาด นอกจากนี้ SF ยังมีแผนค่าใช้จ่ายลงทุนที่สูงจำนวนประมาณ 1.5 พันล้านบาทในช่วงปี 2563-2565 ซึ่งประกอบด้วย การต่ออายุสัญญาเช่าที่ดินของศูนย์การค้าที่มีอยู่แห่งหนึ่งจำนวน 350 ล้านบาท ซึ่งได้ชำระไปในไตรมาสแรกของปี 2563 รวมถึงการก่อสร้างโครงการใหม่ ได้แก่ โครงการ Mixed-Use ที่ทองหล่อ และโครงการศูนย์การค้าชุมชนแห่งใหม่ โดย SF มีความยืดหยุ่นในการเลื่อนแผนการใช้จ่ายลงทุนโครงการใหม่ได้

       SF คาดว่า โครงการรูปแบบ Mixed-Use ที่ทองหล่อ จะแล้วเสร็จภายใน สิ้นปี 2565 โครงการประกอบด้วยพื้นที่ค้าปลีกให้เช่าประมาณ 10,000 ตารางเมตร โดยใช้เงินลงทุนค่าก่อสร้าง 800 ล้านบาทถึง 900 ล้านบาท และพื้นที่สำนักงานให้เช่า ซึ่งลงทุนก่อสร้างและบริหารโดยผู้ร่วมทุน ส่วนโครงการศูนย์การค้าชุมชนแห่งใหม่จะเป็นศูนย์การค้าชุมชนแบบทั่วไปที่มีพื้นที่ให้เช่าประมาณ 6,000 ตารางเมตร ตั้งอยู่บริเวณชานเมืองด้านตะวันออกของกรุงเทพมหานคร โครงการนี้มีแผนที่จะเปิดดำเนินการภายในปี 2564

      ผลกระทบที่รุนแรงจากโรคระบาด:  รายได้ของ SF ในปี 2563 น่าจะลดลงร้อยละ46-48 จากการให้ส่วนลดค่าเช่าหรืองดเว้นค่าเช่าให้แก่ผู้เช่าที่ได้รับผลกระทบจากการปิดทำการของศูนย์การค้า ฟิทช์คาดว่าการฟื้นตัวของรายได้น่าจะเป็นไปอย่างช้าๆ เนื่องจากกำลังซื้อของผู้บริโภคที่อ่อนแอลง รวมถึงปริมาณสัญจรของลูกค้าที่น่าจะฟื้นตัวอย่างช้าๆ จากพฤติกรรมของผู้บริโภคที่เปลี่ยนแปลงไป ฟิทช์คาดว่ารายได้ของ SF จะฟื้นตัวมาอยู่ในระดับร้อยละ 80-85 ของระดับรายได้ก่อนโรคระบาด (ปี 2562) ในปี 2564 และร้อยละ 90-95 ปี 2565 ฟิทช์คาดว่าเมกาบางนา ซึ่งเป็นกิจการร่วมค้า (Joint Venture) ที่ SF ถือหุ้นอยู่ในสัดส่วนร้อยละ 49 ก็น่าจะได้รับผลกระทบและมีอัตราการฟื้นตัวที่คล้ายคลึงกัน ดังนั้นฟิทช์จึงไม่ประมาณการเงินปันผลรับจากเมกาบางนา ในปี 2564

      สถานะทางการตลาดที่แข็งแกร่ง: ด้วยจำนวนศูนย์การค้าภายใต้การบริหารที่มีจำนวนมาก ประกอบกับประสบการณ์ในธุรกิจที่มีมายาวนานกว่า 20 ปี ทำให้ SF มีข้อได้เปรียบเหนือกว่าคู่แข่งขันในธุรกิจพัฒนาและบริหารศูนย์การค้าขนาดกลางภายใต้แนวความคิดศูนย์การค้าชุมชนธุรกิจ โดยโครงการศูนย์การค้าภายใต้การบริหารของ SF เป็นสินทรัพย์คุณภาพดีและมีการกระจายตัวที่ดีในด้านทำเลที่ตั้ง แม้ว่าศูนย์การค้าบางแห่งของ SF จะไม่สามารถสร้างกระแสเงินสดจากการดำเนินงานได้ตามแผนที่วางไว้ แต่อัตราการเช่าพื้นที่เฉลี่ยของศูนย์การค้าที่ SF บริหาร ก็ยังคงอยู่ในระดับสูงกว่าร้อยละ 85 

     กลยุทธ์ในการดำเนินธุรกิจของ SF คือการมุ่งขยายพื้นที่ให้เช่าของศูนย์การค้าที่มีอยู่แล้วที่มีผลประกอบการที่ดี ส่วนศูนย์การค้าที่มีผลประกอบการที่ไม่ดีนัก  SF พยายามที่จะเปลี่ยนแนวคิดของศูนย์และส่วนผสมของผู้เช่าเพื่อดึงดูดปริมาณลูกค้าให้สูงขึ้น อัตราการเช่าพื้นที่ของศูนย์การค้าที่ SF บริหาร อยู่ที่ร้อยละ 92 ก่อนเกิดการระบาดของไวรัส โดยมีอัตราค่าเช่าเฉลี่ยเพิ่มขึ้นร้อยละ3-4 ในปี 2562 จากปี 2561

      ความเสี่ยงจากผู้เช่ารายย่อย:  SF มีความเสี่ยงจากผู้เช่าที่เป็นร้านค้าย่อยขนาดเล็กซึ่งอาจจะได้รับผลกระทบจากสภาพเศรษฐกิจขาลง ดังนั้น แม้ว่ารายได้ของ SF จะมีความแน่นอนจากการมีสัญญาเช่าระยะยาว แต่ฟิทช์คาดว่ารายได้ของ  SF ยังคงน่าจะได้รับผลกระทบจากมาตรการ Social Distancing ที่ไม่เคยมีมาก่อนอันเป็นผลจากการระบาดของไวรัส อย่างไรก็ตาม จากการที่ผู้เช่ารายใหญ่ที่สุด  10 รายแรก สร้างรายได้ประมาณร้อยละ 25-26 ของรายได้รวม ซึ่งผู้เช่าเหล่านี้เป็นธุรกิจขนาดใหญ่และส่วนใหญ่เป็นซูเปอร์มาร์เก็ตซึ่งได้รับผลกระทบจากการระบาดของโรคน้อยกว่าธุรกิจอื่น จึงช่วยบรรเทาความเสี่ยงของ SF ลงได้ในระดับหนึ่ง 

       SF มีสัญญาเช่ากับผู้เช่าร้อยละ 12 และร้อยละ 13 ของพื้นที่ให้เช่าที่จะหมดอายุในปี 2563 และปี 2564 ตามลำดับ SF กล่าวว่าโดยปกติมากกว่าร้อยละ 80 ของสัญญาเช่าจะมีการต่ออายุสัญญาโดยผู้เช่ารายเดิม และโดยทั่วไปอัตราค่าเช่าจะเพิ่มขึ้นร้อยละ 5-10 เมื่อมีการต่ออายุสัญญาสำหรับสัญญาเช่าอายุ 3 ปี อย่างไรก็ตาม จากสภาพเศรษฐกิจที่น่าจะอ่อนแอลงจากสถานการณ์โรคระบาด ประมาณการของฟิทช์จึงได้พิจารณารวมถึงอัตราค่าเช่าที่อาจจะลดลงสำหรับการต่ออายุสัญญาเช่าและอัตราการต่ออายุสัญญาเช่าที่อาจจะต่ำลงในช่วงปี 2563-2564 ซึ่งทำให้ต้องใช้เวลาในการหาผู้เช่าใหม่มาทดแทน

        หนี้สินที่มีหลักประกันจะเพิ่มสูงขึ้น: SF มีแผนที่จะใช้เงินกู้โดยมีทรัพย์สินของโครงการเป็นหลักประกัน (Project financing) สำหรับการพัฒนาโครงการศูนย์การค้าแห่งใหม่ในปี 2564-2565 ดังนั้น หนี้สินที่มีหลักประกันของบริษัทฯ จึงอาจจะเพิ่มสูงขึ้นจนทำให้อัตราส่วนหนี้สินที่มีหลักประกันต่อกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (Prior ranking debt to EBITDA) ของ SF เพิ่มขึ้นสูงกว่าระดับ 2.0 เท่า ซึ่งฟิทช์มองว่าอัตราส่วนในระดับที่สูงกว่า 2 เท่า อาจส่งผลให้อันดับเครดิตของหนี้ไม่มีหลักประกันถูกปรับลดลงจากอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของบริษัทฯ

      เพื่อสะท้อนถึงสิทธิของเจ้าหนี้ที่ไม่มีหลักประกันที่ด้อยกว่าเจ้าหนี้ที่มีหลักประกันอย่างมีนัยสำคัญ (ณ สิ้นปี 2562 อัตราส่วนดังกล่าวอยู่ที่ 1.2 เท่า)  อย่างไรก็ตาม ด้วยลักษณะธุรกิจของ SF ที่มีสินทรัพย์อยู่ในระดับสูง ฟิทช์จึงพิจารณาอัตราส่วนสินทรัพย์ที่ปลอดหลักประกันต่อหนี้สินสุทธิที่ไม่มีหลักประกัน (Unencumbered asset to unsecured net debt) ร่วมด้วย โดยอัตราส่วนดังกล่าวของ SF อยู่ในระดับประมาณ 5 เท่า ณ สิ้นปี 2562 ซึ่งสูงกว่าระดับ 2 เท่าเป็นอย่างมาก ซึ่งฟิทช์มองว่าอัตราส่วนในระดับที่ต่ำกว่า 2 เท่าอาจส่งผลให้มีการปรับลดอันดับเครดิตของหนี้ไม่มีหลักประกันลงจากอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของบริษัทสำหรับบริษัทพัฒนาอสังหาริมทรัพย์เพื่อการลงทุน 

การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป

       SF เป็นผู้นำในธุรกิจพัฒนาและบริหารศูนย์การค้าขนาดกลางภายใต้แนวความคิดศูนย์การค้าชุมชนในประเทศไทย ซึ่งบริษัทที่มีลักษณะธุรกิจใกล้เคียงที่สุดที่ฟิทช์มีการจัดอันดับเครดิต ได้แก่ บริษัท เจดับเบิ้ลยูดี อินโฟโลจิสติกส์ จำกัด (มหาชน) หรือ JWD (BBB(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นหนึ่งในผู้ให้บริการโลจิสติกส์ภาคพื้นดินแบบครบวงจรรายใหญ่ในประเทศไทย  ฟิทช์เห็นว่า SF มีลักษณะธุรกิจที่แข็งแกร่งกว่า JWD จากการมีสัดส่วนรายได้ที่สามารถคาดการณ์ได้ที่สูงกว่าและมีอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้ (EBITDA margin) ที่สูงกว่า เนื่องจากสามารถส่งผ่านต้นทุนการดำเนินงานให้แก่ผู้เช่าได้มากกว่า อย่างไรก็ตาม ธุรกิจพื้นที่ให้เช่าในศูนย์การค้าได้รับผลกระทบจากการระบาดของไวรัสโควิด-19 รุนแรงกว่าธุรกิจให้บริการโลจิสติกส์แบบ JWD และน่าจะใช้เวลามากกว่า 1 ปีในการฟื้นตัวเนื่องจากกำลังซื้อของผู้บริโภคที่อ่อนแอลงรวมถึงพฤติกรรมของผู้บริโภคที่เปลี่ยนไป นอกจากนี้ SF ยังน่าจะมีสถานะทางการเงินที่อ่อนแอกว่า JWD เนื่องจากอัตราส่วนหนี้สินที่เพิ่มขึ้นอย่างมากจากแผนค่าใช้จ่ายลงทุนที่สูง

        SF มีอันดับเครดิตที่ต่ำกว่าสถานะเครดิตโดยลำพังที่ bbb(tha) ของ บริษัท ไออาร์พีซี จำกัด (มหาชน) (IRPC, A-(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) หนึ่งอันดับ ซึ่งสะท้อนถึงสถานะทางการเงินของ SF ที่อ่อนแอกว่า แม้ว่าทั้ง 2 บริษัทน่าจะมีอัตราส่วนหนี้สินที่เพิ่มสูงขึ้นมาอยู่ในระดับที่ใกล้เคียงกันในปี 2563 แต่ IRPC น่าจะสามารถลดอัตราส่วนหนี้สินให้ต่ำลงได้เร็วกว่า SF ทั้งสองบริษัทมีความเสี่ยงจากลักษณะของธุรกิจในระดับใกล้เคียงกัน เนื่องจาก SF มีขนาดของธุรกิจที่เล็กกว่ามาก แต่มีความแน่นอนของกระแสเงินสดที่สูงกว่า IRPC  ซึ่งต้องเผชิญกับความผันผวนของราคาสินค้าโภคภัณฑ์ 

สมมุติฐานที่สำคัญ

สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ

-   รายได้รวมลดลงร้อยละ 46-48 ในปี 2563 และฟื้นตัวโดยมีอัตราการเติบโตร้อยละ 55-57 ในปี 2564 และร้อยละ 15-17 ในปี 2565

- EBITDA  ลดงมาเหลือประมาณ 20 ล้านบาทในปี 2563 และฟื้นตัวกลับมาอยู่ในระดับประมาณ 300 ล้านบาทในปี 2564 (ปี 2562 อยู่ที่ประมาณ 446 ล้านบาท)

- ค่าใช้จ่ายลงทุน (รวมค่าใช้จ่ายในการบำรุงรักษาและปรับปรุงซ่อมแซม) รวม 1.4 พันล้านบาท -1.5 พันล้านบาท ในช่วงปี 2563-2565

- ไม่มีเงินปันผลรับจากศูนย์การค้าเมกาบางนาในปี 2564 และมีเงินปันผลรับจำนวนประมาณ 98 ล้านบาทจากเมกาบางนาในปี 2565 (ปี 2563 จำนวน 197 ล้านบาท)

ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต

ปัจจัยบวก : 

  • • แนวโน้มอันดับเครดิตอาจได้รับการปรับกลับมาเป็นมีเสถียรภาพได้ หากอัตราส่วนหนี้สิน ซึ่งวัดจากอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO net leverage) ลดลงมาอยู่ในระดับต่ำกว่า 8.0 เท่าได้ในปี 2565 และ อัตราส่วนกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียนต่อดอกเบี้ยจ่ายและค่าเช่า (FFO fixed charge coverage) เพิ่มขึ้นมาอยู่ในระดับสูงกว่า 1.5 เท่า

ปัจจัยลบ:

  • • อัตราส่วนหนี้สิน ซึ่งวัดจากอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO net leverage) ไม่สามารถลดลงมาอยู่ในระดับต่ำกว่า 8.0 เท่าได้ในปี 2565
  • • อัตราส่วนกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียนต่อดอกเบี้ยจ่ายและค่าเช่า (FFO fixed charge coverage)ไม่สามารถเพิ่มขึ้นมาอยู่ในระดับที่สูงกว่า 1.5 เท่าได้ในปี 2565

สภาพคล่อง

      ความเสี่ยงในการ Refinancing อยู่ในระดับที่จัดการได้: หนี้สินทั้งหมดของ SF ณ สิ้นเดือนมีนาคม 2563 อยู่ที่ระดับ 2.9 พันล้านบาท โดยในช่วง 12 เดือนข้างหน้า หนี้สินจำนวน 1.4 พันล้านบาทจะครบกำหนดชำระ ซึ่งส่วนใหญ่เป็นเงินกู้ระยะสั้นจากธนาคาร ซึ่งฟิทช์คาดว่าจะมีการต่ออายุต่อไป (Roll Over) เนื่องจาก SF มีสินทรัพย์ที่ปลอดหลักประกันอยู่ในระดับสูงกว่า 1 หมื่นล้านบาท ซึ่งสามารถใช้เป็นหลักประกันได้หากมีความจำเป็น  นอกจากนี้  SF เพิ่งจะได้รับอนุมัติเงินกู้ระยะยาวอายุ 3 ถึง 5 ปีจากธนาคาร ทั้งแบบมีหลักประกันและแบบไม่มีหลักประกัน ใช้สำหรับชำระคืนหนี้เงินกู้ระยะสั้นเดิมบางส่วน ซึ่งแสดงให้เห็นถึงความสามารถของบริษัทฯ ในการเข้าถึงแหล่งเงินกู้จากธนาคารภายในประเทศ

Fitch Downgrades Siam Future to 'BBB-(tha)'; Outlook Negative

      Fitch Ratings - Bangkok - 18 May 2020: Fitch Ratings (Thailand) has downgraded Siam Future Development Public Company Limited's (SF) National Long-Term Rating and senior unsecured debt rating to 'BBB-(tha)' from 'BBB(tha)'. The Outlook is Negative. Simultaneously, the agency has affirmed its National Short-Term Rating at 'F3(tha)'.

      The downgrade reflects Fitch's expectation that SF's financial leverage will rise significantly beyond the level consistent with a 'BBB(tha)' rating in 2020-2021, due to the impact on its shopping centres from the coronavirus pandemic and resultant economic downturn and a relatively inflexible cost structure as well as large capex plan during 2020-2022.

       Fitch expects the impact to last at least the next three to six months, even after the relaxation of the lockdown measures in late May and the re-opening of non-essential businesses, as store traffic will only resume gradually leaving retailers unprofitable for longer. A normalisation of revenue could be at least 18-24 months away. The rating may be downgraded further if SF is not on track to reduce funds flow from operations (FFO) net leverage to around 8.0x by 2022.

KEY RATING DRIVERS

      Heightened Financial Leverage: Fitch expects SF's FFO net leverage to surge to 13x-15x in 2020-2021, and then decline to 8.0x by 2022. SF's cash flow generation will be severely affected by the shopping centre closures for about two months in 2020 and only a slow resumption of normal consumer traffic for the rest of the year. Against this backdrop, the company has to continue to pay inflexible rent to land owners, which comprises a large portion of cost. SF also paid a large one-off dividend in April 2020, which reduced its rating headroom before the pandemic hit. In addition, the company plans large capex of about THB1.5 billion during 2020-2022, including the THB350 million extension of a land lease on an existing centre in 1Q20, the new mixed-use project at Thong Lor and a new neighbourhood centre, although there is flexibility to defer the new projects.

       SF expects the new mixed-use project to be completed by end-2022. The project consists of retail space of about 10,000 sq m, with construction costs of about THB800 million-THB900 million. The project will also have the office zone, which will be invested in, and operated by, the partner. For the new neighbourhood centre, it will be a typical community mall of about 6,000 sq m in the eastern suburbs of Bangkok. The project is planned to open within 2021.

      Severe Pandemic-Related Impact: SF's revenue in 2020 is likely to decrease by 46%-48% due to rental rebates given to retail tenants affected by the mall closures. We believe the recovery in the top line will be slow due to the weakening of consumer purchasing power and a slow recovery in consumer traffic to its shopping centres due to changes in consumer behaviour. Fitch expects SF's revenue to recover to 80%-85% of 2019 levels in 2021, and 90%-95% in 2022. We believe SF's 49% JV Mega Bangna shopping centre to recover at a similar pace and therefore have not factored in any dividends from this investment in 2021.

      Defensible Market Position: SF's granular portfolio of shopping centres, and significant experience in managing the properties for more than 20 years gives it an advantage over its peers in developing mid-sized open-air malls. Most of SF's properties are of high-quality and are diversified in terms of location. The portfolio occupancy has remained higher than 85%, although some of its community malls are not as cash accretive as the company had expected. SF's strategy is to focus on expanding existing shopping centres with proven performance, and to change the mall concepts and tenant mix of weaker centres to attract more traffic. SF's average portfolio occupancy was 92% before the pandemic, with an average rental increase of 3%-4% in 2019 from 2018.

       Exposure to Small Businesses: SF has high exposure in the domestic economy to smaller retailers who will be affected more from the current downturn. Therefore, in spite of the company's revenue visibility from its lease income, we expect SF's revenue to be affected severely from the unprecedented social-distancing requirements precipitated by the pandemic. SF's exposure to its top 10 tenants - which accounted for around 25%-26% of revenue - mitigate this impact as most of them have strong business profiles and are supermarkets, which are less affected by the pandemic.

         Lease expiries are manageable with 12% and 13% of gross leasable area (GLA) coming due in 2020 and 2021, respectively. SF says that generally more than 80% of its maturing leases are renewed by existing tenants with a typical rental increase of 5%-10% upon renewal for a three-year lease contract. However, we have factored in a possible negative rollover rate on renewal and higher non-renewal rate in 2020-2021 due to the downturn.

         Secured Debt to Increase: SF plans to use project-financing loans for its new projects in 2021-2022. Therefore, secured debt is likely to rise, leading to an increase in prior-ranking debt/EBITDA to above 2.0x - the threshold beyond which Fitch may notch unsecured debt for material subordination (2019: 1.2x). However, Fitch also takes into consideration SF's unencumbered assets/unsecured net debt, which stood at about 5.0x at end-2019, in light of the asset-heavy nature of SF's business. This is substantially stronger than the 2.0x threshold below which Fitch may consider notching the unsecured debt of property investment companies.

DERIVATION SUMMARY

      SF is a leading community mall developer in Thailand. Its closest rated peer is JWD InfoLogistics Public Company Limited (JWD, BBB(tha)/Stable), a leading full-service in-land logistics provider in Thailand. SF has a stronger business profile in our assessment, taking into account its stronger contractual revenue visibility than JWD and higher EBITDA margin as it can pass-on more of its operating costs to its tenants. However, SF's shopping mall business is more severely affected by the pandemic than JWD's diversified logistic services, and is likely to take more than a year to recover due to weakening purchasing power and changes in consumer behaviour. SF's financial profile is also weaker than JWD's, as we expect the large capex plan to increase financial leverage.

         SF is rated one notch lower than the 'bbb(tha)' Standalone Credit Profile of IRPC Public Company Limited (A-(tha)/Stable), to reflect SF's weaker financial profile. The financial leverage of both companies is likely to surge to a similar range in 2020, but IRPC should deleverage at a faster pace than SF. Both companies have a similar business risk as SF's smaller operating scale is compensated by the greater stability of its cash flow versus the susceptibility of IRPCs cash flow to commodity price cycles.

KEY ASSUMPTIONS

Fitch's Key Assumptions Within Our Rating Case for the Issuer

       - A 46%-48% decrease in revenue in 2020, before growth of 55%-57% in 2021 and 15%-17% in 2022

         - EBITDA to fall to around THB20 million in 2020, before recovering to around THB300 million in 2021 (2019: THB446 million)

        - Aggregate capex of THB1.4 billion-1.5 billion (including maintenance capex) in 2020-2022

        - No dividend receipts from Mega Bangna in 2021 and about THB98 million in 2022 (2020: THB197 million)

RATING SENSITIVITIES

          Factors that could, individually or collectively, lead to positive rating action/upgrade:

          - The Outlook could be revised to Stable if FFO net leverage is on track to decline to below 8.0x by 2022 and its FFO fixed-charge coverage improving to above 1.5x.

Factors that could, individually or collectively, lead to negative rating action/downgrade:

        - FFO net leverage not on track to reduce to below 8.0x by 2022

        - FFO fixed-charge coverage not on track to improve to more than 1.5x by 2022

BEST/WORST CASE RATING SCENARIO

     International scale credit ratings of Non-Financial Corporate issuers have a best-case rating upgrade scenario (defined as the 99th percentile of rating transitions, measured in a positive direction) of three notches over a three-year rating horizon; and a worst-case rating downgrade scenario (defined as the 99th percentile of rating transitions, measured in a negative direction) of four notches over three years. The complete span of best- and worst-case scenario credit ratings for all rating categories ranges from 'AAA' to 'D'. Best- and worst-case scenario credit ratings are based on historical performance. For more information about the methodology used to determine sector-specific best- and worst-case scenario credit ratings, visit https://www.fitchratings.com/site/re/10111579.

LIQUIDITY AND DEBT STRUCTURE

       Manageable Refinancing Risk: SF's total debt at end-March 2020 was THB2.9 billion, of which THB1.4 billion will mature in the next 12 months. Most of the debt consists of short-term loans from banks, which we expect will be rolled over, particularly as SF has a large unencumbered asset portfolio of more than THB10 billion that can be pledged, if required. SF recently secured additional three- to five-year term facilities from banks both on a secured and clean basis, to refinance some of its short-term loans, underscoring its domestic bank access.

SUMMARY OF FINANCIAL ADJUSTMENTS

      -To include rent paid, recorded as repayment for finance lease liabilities, in cost of services and remove finance costs on recording investment property under capital lease from expenses in the income statement

       -To deduct other operating income and non-operating income from revenue

       -To exclude non-cash realised unearned rental income and include other operating income in calculation of EBITDA

       -To exclude change in short-term investment, change in amount due to - and from - related parties, and the portion of change in finance lease liabilities already recognised as rental expenses in the profit and loss account, from change in working capital.

REFERENCES FOR SUBSTANTIALLY MATERIAL SOURCE CITED AS KEY DRIVER OF RATING

The principal sources of information used in the analysis are described in the Applicable Criteria.

Additional information is available on www.fitchratings.com

FITCH RATINGS ANALYSTS

Somruedee Chaiworarat

Director

Primary Rating Analyst

+66 2 108 0160

Fitch Ratings (Thailand) Limited Park Ventures, Level 17 57 Wireless Road, Lumpini Bangkok 10330

Nichaya Seamanontaprinya

Associate Director

Secondary Rating Analyst

+66 2 108 0161

Hasira De Silva, CFA

Senior Director

Committee Chairperson

+65 6796 7240

APPLICABLE CRITERIA

COREHOON

******************************************

line logotwitterLike1 Share3Like1 Share1กด Like - Share  เพจ Corehoon-Power Time เพื่อติดตามเคล็ดลับ ข่าวสาร เทรนด์ และบทวิเคราะห์ดีๆ อัพเดตทุกวัน คัดสรรมาเพื่อท่านนักลงทุนโดยเฉพาะ

 Click Donate Support Web

SAM720x100px bgGC 790x90

SME720 x 100banpu 720x90 new1 1

ooKbee1

corehoon NEW2

 

 

ข่าวล่าสุด!!